導語：紙漿與廢紙是國內(nèi)造紙的兩大原料。在現(xiàn)貨市場上，二者表現(xiàn)出一定的替代性，比如本色漿替代進口廢紙應(yīng)用于箱板紙掛面，而且如果價格合適，紙漿的下游白卡紙也可以替代白板紙。在這樣的替代背景下，作為紙漿現(xiàn)貨價格波動的對沖工具，紙漿期貨能不能也有效對沖廢黃板紙現(xiàn)貨價格波動風險？

　　由圖1可見，廢黃板紙市場價格與紙漿期貨主力合約收盤價走勢波動存在一定相似度。紙漿與廢黃板紙是造紙兩大原料，從造紙工藝來看，紙漿可以完全替代廢黃板紙，但廢黃板紙很難替代紙漿。紙漿與廢黃板紙之間表現(xiàn)的是一種單向替代關(guān)系，雖然不是互相替代，但在特定時段，這種單向替代關(guān)系也會使得紙漿與廢黃板紙的價格產(chǎn)生一定的聯(lián)動。

　　眾所周知，而因缺乏有效的風險對沖工具，當前廢黃板紙市場價格波動頻繁，加大了市場操作難度。那么紙漿期貨能否作為廢黃板紙市場的風險對沖工具呢？

　　首先，這里研究了紙漿期貨主力合約收盤價與廢黃板紙市場價之間的相關(guān)性。經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)紙漿期貨與廢黃板紙相關(guān)性逐年下降。

　　據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)分析，自2019年至今，紙漿期貨主力合約收盤價與廢黃板紙價格相關(guān)性逐年下降。2019年二者相關(guān)系數(shù)達0.75，彼時處于外廢大幅減少的背景下，受廢黃板紙價格上漲的推動，紙漿期現(xiàn)貨價格漲勢明顯。2020年二者相關(guān)系數(shù)達0.51，廢黃板紙供應(yīng)在主要來自國內(nèi)市場，而紙漿供應(yīng)主要來自國外市場，受公共衛(wèi)生事件影響，國內(nèi)外工廠開工生產(chǎn)情況截然相反，紙漿期現(xiàn)貨價格由此大幅上漲至歷史高位，而同期廢黃板紙價格表現(xiàn)為觸底反彈。2021年二者相關(guān)系數(shù)降至-0.74，其中廢黃板紙價格震蕩上升，而紙漿期現(xiàn)貨價格則從歷史高位震蕩回落。由圖1可見，2022年二者走勢仍然呈現(xiàn)背離，截止2月底，二者相關(guān)系數(shù)僅為-0.68，負相關(guān)性較高。

　　紙漿期貨交割標的是漂白針葉漿，而與廢黃板紙關(guān)系更為密切的本色漿并非交割標的。另外，據(jù)卓創(chuàng)資訊研究顯示，紙漿市場與廢黃板紙市場供應(yīng)結(jié)構(gòu)幾乎完全相反，目前國內(nèi)廢黃板紙自足率高達100%，而國內(nèi)紙漿進口依賴度則高于60%。供應(yīng)結(jié)構(gòu)的差異導致紙漿與廢黃板紙價格影響因素重疊有限，即二者價格走勢的獨立性越來越強。在以上背景下，除非紙漿期貨收盤價與廢黃板紙市場價格差收緊至歷史低位，紙漿現(xiàn)貨與廢紙現(xiàn)貨替代性開啟觸發(fā)條件，二者走勢相關(guān)系數(shù)才可能回升至高點。否則，紙漿期貨主力合約收盤價與廢黃板紙市場價格的走勢很難協(xié)調(diào)一致。

　　以上討論來看，紙漿期貨不適合作為廢黃板紙市場價格波動風險的對沖工具。