淘汰落后產(chǎn)能及限電措施導(dǎo)致紙品出現(xiàn)供不應(yīng)求，現(xiàn)代版“洛陽紙貴”上演。同時，人民幣的大幅升值使得造紙業(yè)的成本出現(xiàn)下降，行業(yè)景氣度不斷上升，投資機會顯現(xiàn)。

淘汰產(chǎn)能及限電沖擊供應(yīng)量

自工信部 5月份發(fā)文淘汰落后產(chǎn)能以來，各地對落后產(chǎn)能淘汰的力度空前之大超乎之前所有人的樂觀預(yù)期。原先我們僅假設(shè)工信部會直接淘汰在落后產(chǎn)能名單中的造紙產(chǎn)能，大約432萬噸，但5月5日，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于進一步加大工作力度確保實現(xiàn)“十一五”節(jié)能減排目標的通知》，截止目前，全國單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能耗累計下降14.38%，化學(xué)需氧量排放總量下降9.66%，二氧化硫排放總量下降13.14%。但要實現(xiàn)“十一五”單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能耗降低20%左右的目標，任務(wù)還相當艱巨。因此，政府在各地對于能耗高，污染大的企業(yè)，尤其是落后產(chǎn)能實施了嚴格的關(guān)停政策，8月開始，各地許多并不在落后產(chǎn)能名單中的公司被拉閘限電，生產(chǎn)受到影響。所以我們根據(jù)從各地草根的調(diào)研和新聞綜述，樂觀預(yù)計今年到年底前實際關(guān)停的產(chǎn)能水平可能會大于工信部公布的數(shù)據(jù)。

如果落后產(chǎn)能淘汰超預(yù)期，那么我們認為價格上漲的同時，應(yīng)該見到紙品產(chǎn)量出現(xiàn)一定的程度下滑，至少可以看到產(chǎn)量增速的下降，對比8 月份的產(chǎn)量數(shù)據(jù)，我們很欣喜看到產(chǎn)量的增長與前期相比出現(xiàn)了較大幅度的下滑，也表明了各地對落后產(chǎn)能淘汰力度是超預(yù)期的，尤其值得注意的是書寫紙產(chǎn)量從7 月開始出現(xiàn)了一定的負增長，在紙品價格穩(wěn)定的大背景下，這表明至少部分產(chǎn)能已經(jīng)離開了市場。

人民幣升值導(dǎo)致成本下降

外匯交易中心20日公布，美元對人民幣的中間價為6.7110，較上一交易日上漲62個基點。受到中間價走高的影響，即期市場人民幣兌美元早盤報6.7180，已連續(xù)8個交易日上漲，繼續(xù)創(chuàng)2005年匯改以來新高。人民幣的不斷升值也使得造紙行業(yè)受益明顯。

分為兩種情況對企業(yè)盈利進行測算，按照升值3%和升值5%兩種情景，并假設(shè)企業(yè)面臨的其他情況不變，如紙品價格沒有變化，其他成本，如能源和人工等沒有變動。從測算的結(jié)果看，我們認為人民幣升值對于企業(yè)毛利率貢獻較大，因此我們認為依賴國外進口原料的公司，受益將更為明顯。分紙種看，纖維原材料占比大的公司毛利率水平提升幅度更為明顯，如箱板紙和雙膠紙等。

紙價保持上行 公司盈利彈性大

從歷史上看，四季度大部分時間段紙品價格都維持上行趨勢，2007和2009年四季度紙品價格均有上漲，而2008年四季度紙價大跌是因為遭遇了金融危機。因此，我們認為大概率上看，四季度受益于旺季需求，紙品價格應(yīng)有一個季節(jié)性的回暖。

此外，我們認為造紙屬于周期性行業(yè)，紙價的波動對于企業(yè)盈利影響頗大，根據(jù)我們向下游貿(mào)易商調(diào)研的結(jié)論看，四季度紙品價格有望上漲300元左右，如果成本大致平穩(wěn)，那么300元價格的上漲將帶來企業(yè)盈利20－30%幅度的提升。以晨鳴紙業(yè)為例，目前公司有近200萬噸產(chǎn)品受益于產(chǎn)品提價，如果成本不變，年化能夠增收6億元收入，按照公司20億元的股本，除去三項費用和稅費，提升EPS在0.15元左右，2010年我們預(yù)計公司業(yè)績?yōu)?.52元，單漲價就導(dǎo)致企業(yè)盈利比預(yù)測增長34%。

最后，我們近期推薦晨鳴紙業(yè)的理由之一即是上半年投資者超配了包裝企業(yè)，低配了造紙行業(yè)，從數(shù)據(jù)看，包裝公司的用紙量均不到造紙龍頭企業(yè)的5%，但市值卻是造紙企業(yè)的近1/2，我們認為是投資者誤讀了包裝企業(yè)成長率而忽視了傳統(tǒng)造紙企業(yè)的價值，因此，我們認為市場一定會出現(xiàn)糾偏行情，造紙企業(yè)的市值水平有望提升，再次建議投資者目前積極配置造紙行業(yè)。