一、對價水平好于績優(yōu)股公司平均水平
公司１０送３的對價水平乍一看在已實施或公布方案的公司中并不突出，但經(jīng)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在已實施或公布方案的１４３家上市公司中中報業(yè)績高于０．２５元／股，預計全年業(yè)績高于０．５０元／股的績優(yōu)上市公司有４５家，平均對價水平為１０送２．９，其中：上交所２４家績優(yōu)上市公司對價水平為１０送２．９２，深圳主板８家績優(yōu)上市公司對價水平為１０送２．７７，中小板１３家績優(yōu)上市公司對價水平為１０送３．２２。博匯紙業(yè)對價水平高出所有公布方案的績優(yōu)上市公司平均對價水平
�。常担ィ叱錾辖凰儍�(yōu)上市公司對價水平２．７４％、深圳主板績優(yōu)上市公司平均對價水平８．３％。
二、非流通股股東真情讓利
博匯紙業(yè)股改方案核心內(nèi)容是非流通股股東單方面向股權登記日的流通股股東每持有１０股送３股，其對價計算依據(jù)是根據(jù)目標市盈率法估算股改后公司合理股價來倒推非流通股股東應該支付的對價水平。目前國際主要資本市場同類上市公司市盈率水平為香港市場１４倍、日本市場２０倍、美國市場２１倍。公司選擇了市盈率水平相對較低、且國際化與市場化程度高的香港市場同類上市公司平均市盈率水平作為參照對象，并考慮市場制度、規(guī)模、資源、環(huán)保、國內(nèi)新興市場等因素，打了１５－３０％的折扣，選擇股改后合理市盈率水平１０－１２倍，在目前國內(nèi)主要造紙上市公司尤其是前５名上市公司價值普遍被低估的情況下，考慮到博匯紙業(yè)未來２年高成長性，博匯紙業(yè)選擇上述市盈率水平是相對公平、合理的。
根據(jù)公司估計，２００５年每股收益０．５５元／股，因此股改后合理股價在５．５－６．６元／股之間，如按照９月１６日收盤價７．１４元測算，非流通股股東支付的對價為每１０股２．９８－０．８２股；如按９月１６日前３０個交易日平均收盤價６．７９元測算，非流通股股東支付的對價為每１０股２．３５－０．２９股。應該說，１０送３的對價是充分保護了流通股股東的利益，非流通股股東讓利確有誠意。按博匯紙業(yè)對價計算的理論依據(jù)，股改后博匯紙業(yè)的合理股價在５．５－６．６元／股，假設非流通股可以在產(chǎn)權市場上按凈資產(chǎn)轉讓，對非流通股股東而言，則非流通股的價值會損失１４５６６－５８０８萬元。對流通股股東而言，如按９月３０日收盤價７．０４測算，則流通股的價值會溢價９２４－１２９３６萬元。同時，博匯紙業(yè)非流通股股東送出率１９．０９％，高出同期市場平均送出率１６．４％、股改試點公司平均送出率１５．６５％�？梢姡﹨R紙業(yè)非流通股股東為支持此次股改真情奉送，而流通股股東利益得到充分保護。
三、股改后大股東控制力減弱、流通股股東獲得較大話語權
博匯紙業(yè)非流通股股東向流通股股東每１０股送３股后，非流通股比例由６１％降為４９％，第一大股東持股比例下降為３５％。流通股股東持股比例由３９％上升為５１％，流通股股東占據(jù)半壁江山，獲得充分話語權，顯示大股東解決“一股獨大”、賦予流通股股東在公司經(jīng)營決策上更大話語權的誠意。正如公司董事長楊延良先生在與流通股股東溝通中所言，盡管自己經(jīng)營２０多年的公司，在企業(yè)處于快速發(fā)展期時，由于股改而使自身對公司的控制力削弱，在一開始于情于理確實有些不理解，但隨著股改工作的推進，為維護共同證券市場穩(wěn)定盡自己微薄之力，充分保護流通股股東利益，盡管１０送３后大股東持股比例已達到有利于公司治理、穩(wěn)定發(fā)展的股權結構下限，但仍然堅決支持１０送３的對價方案。并表示要一如既往視博匯紙業(yè)為己之生命，將其做大做強，要做“百年博匯”，給予所有股東以更大的匯報。盡管股權比例小了，但堅信只要把企業(yè)經(jīng)營好，廣大股東仍是支持創(chuàng)業(yè)者的。同時，大股東股權比例適當縮小了，流通股股東話語權增強了，使民營企業(yè)高效決策與靈活管理機制與社會更廣泛的監(jiān)督約束機制有效結合、更有利于公司治理結構的完善，更有利于公司長遠發(fā)展，只有企業(yè)發(fā)展了，“蛋糕做大了，所有股東的權益才得到真正的增值與保護”。也許這就是楊先生所稱的視股改為“第二次上市”的真正意義所在。
四、推出穩(wěn)定股價積極舉措、增強投資者信心、充分保護流通股股東利益
經(jīng)利用多渠道與廣大流通股股東充分溝通后，在１０送３后大股東持股比例已達到有利于公司治理、穩(wěn)定發(fā)展的股權結構下限，進一步提高對價水平的能力非常有限情況下，公司大股東博匯集團克服自身困難、在力所能及情況下，除承諾３年鎖定期、期滿后２４個月減持股份不超過總股份的１０％外，增加獲得流通權后通過交易所掛牌出售的價格不低于８．００元／股、在股改后連續(xù)２個交易日收盤價低于５．４０元／股時，通過二級市場增持公司股票５００萬股或直至收盤價高于５．４０元／股。進一步表明大股東積極參與股改、充分尊重流通股股東意見的誠意，同時亦說明大股東對公司未來充滿信心，對維護股價穩(wěn)定、充分保護流通股股東利益的決心。其實公司實際控制人楊延良先生在多種場合表示，自己與所領導的管理團隊多年苦心經(jīng)營的博匯紙業(yè)，為己之生命，誓做“百年博匯”，這輩子也不會減持博匯紙業(yè)的股票。因此３年鎖定期及出售比例、限價出售也只是給予市場一個法律意義上的承諾。
五、對未來發(fā)展充滿信心
同時，大股東博匯集團作出“股份追送”承諾，即在２００５年、２００６年博匯紙業(yè)實現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤分別低于１２０００萬元、１４５００萬元或２００５年、２００６年年度
審計報告為非標準審計報告，博匯集團將從其所持股份中劃出４２０萬股股票作為一次性追加支付對價，按比例無償劃給追加支付對價方案實施股權登記日在冊的流通股股東。這既表明了在目前支付對價能力有限情況下，大股東甘冒一定風險，充分保護流通股股東利益、尊重流通股股東意見的極大誠意，更表明了大股東對公司未來發(fā)展、盈利前景充滿信心、給予市場穩(wěn)定預期的積極態(tài)度。按上述承諾測算，公司２００４年至２００６年凈利潤復合增長率達到４３％以上，這在已完成股改工作或已公布方案的１４０多家上市公司中亦屬少見。
目前公司三大拳頭產(chǎn)品之一文化紙產(chǎn)能在國內(nèi)排名第二，價格穩(wěn)中有升，新增拳頭產(chǎn)品之一白卡紙是公司新的利潤增長點，白卡紙月產(chǎn)量２萬噸，產(chǎn)品質量穩(wěn)定，價格穩(wěn)定在６３００－６５００元／噸，且白卡紙市場價格回暖�！盁熆ā敝变N比例３０％，直經(jīng)銷比例５０％，未來將有進一步提升，市場前景可期。同時隨著２０萬噸化機漿生產(chǎn)線的正常運轉，將有效降低生產(chǎn)成本，另外人民幣升值、國際木漿價格的回落等利好因素的刺激，使得博匯紙業(yè)在未來２年內(nèi)的業(yè)績提升有較大空間，將給所有股東帶來很好的回報。(尚文)
