呂麗華  世紀(jì)證券 

    晨鳴紙業(yè)（000488）2004年全年實(shí)現(xiàn)銷售收入70.65億元，同比增長(zhǎng)21.40%；凈利潤(rùn)5.04億元，同比下降19.80%;每股收益為0.56元。公司董事會(huì)推出的派現(xiàn)方案為10股送1元（含稅）現(xiàn)金。 
 
　　銅版紙仍是主力紙品

　　公司2004年銷售收入的大幅增長(zhǎng)主要來(lái)自產(chǎn)銷量的增加。2004年公司共生產(chǎn)紙制品158萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)14.49%。銅版紙仍然是公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)最大的紙品，其占公司總銷售收入的比重由2002年的11%、2003年的25%一直增加到27%，增幅高達(dá)26%。

　　晨鳴紙業(yè)2004年凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)遠(yuǎn)低于銷售收入的增長(zhǎng)，主要原因有兩個(gè)方面：1、2004年不僅原材料價(jià)格漲速飛快，而且輔料以及能源價(jià)格也在大幅上漲。部分產(chǎn)品的提價(jià)未能全部消化成本的上漲，2004年公司產(chǎn)品綜合毛利率23.42%，比上年同期下降5個(gè)百分點(diǎn)之多；2、公司2004年實(shí)際所得稅率為24.36%，而上年的實(shí)際所得稅率只有16.57%。主要原因是去年國(guó)產(chǎn)設(shè)備抵免所得稅，使去年實(shí)際上繳所得稅減少，而2004年無(wú)國(guó)產(chǎn)設(shè)備抵免所得稅，因此影響公司凈利潤(rùn)增加。

　　毛利率下降是導(dǎo)致盈利下滑的主要原因

　　毛利率水平的持續(xù)下滑是造成公司2004年業(yè)績(jī)?cè)鍪詹辉隼�的主要原因。公司毛利率水平�?003年下半年以來(lái)一直呈下跌趨勢(shì)，同比下降4.87%。從各紙品的毛利率情況來(lái)看，各紙品的毛利率水平均有不同程度的下降，下降幅度較大的紙種是雙膠紙和書寫紙，分別下降9個(gè)百分點(diǎn)和8個(gè)百分點(diǎn)。下降幅度較小的為銅版紙和新聞紙。雙膠紙毛利率下降幅度較大的原因是雙膠紙2004年提價(jià)不到6%，成本中除紙漿價(jià)格上漲較快之外，化工輔料比上年明顯上漲；書寫紙毛利率下降幅度相對(duì)較大，是由于年初提價(jià)幅度較小，只有不到4%；此外，新聞紙較2004年第一季度最低價(jià)時(shí)提價(jià)近10%，毛利率同比下降1.4個(gè)百分點(diǎn)，2004年雖然銅版紙價(jià)格波動(dòng)較大，但是基本消化原材料的不利影響，毛利率維持在27.24%，同比下降只有0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　新增產(chǎn)能和所得稅抵免，將使2005年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)

　　晨鳴紙業(yè)2005年新增產(chǎn)能來(lái)自江西晨鳴30萬(wàn)噸低定量涂布紙和本部的20萬(wàn)噸涂布白紙板項(xiàng)目，但實(shí)際新增產(chǎn)能可達(dá)到75萬(wàn)噸。由于輕涂紙和白卡紙均屬中高檔紙種，價(jià)格偏高，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)緩和；而與之配套的25萬(wàn)噸楊木化機(jī)漿與18.7萬(wàn)噸熱磨化機(jī)漿項(xiàng)目將增強(qiáng)公司對(duì)紙成本的控制力，預(yù)計(jì)新產(chǎn)品將獲得較高的毛利水平。

　　另外，公司對(duì)這兩個(gè)項(xiàng)目投資了大量的國(guó)產(chǎn)設(shè)備，將獲取較大的所得稅抵免額。根據(jù)公司的規(guī)劃，公司在未來(lái)幾年將繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能，使公司產(chǎn)能達(dá)到300萬(wàn)噸，公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。因此，我們預(yù)計(jì)公司在2005年業(yè)績(jī)將出現(xiàn)較大的增長(zhǎng)。

　　我們預(yù)計(jì)2005年公司每股收益為0.95元，動(dòng)態(tài)市盈率僅有9.64倍，低于行業(yè)平均水平。鑒于晨鳴紙業(yè)有可以期待的產(chǎn)量增長(zhǎng)，目前的股票價(jià)格有所低估，建議買入。

　　晨鳴紙業(yè)昨日收盤價(jià)9.16元，跌1.82%。